中国神华收购资产被指价格过高
有应付差事之嫌
中国神华()将于2月25日召开2011年第一次临时股东大会审议《关于收购控股股东神华集团及其下属公司部分资产的议案》，这一收购广受市场欢迎，被认为是集团资产注入迈出了重要一步。但是在知名民间投资家孙旭东看来，中国神华的此次收购有应付差事之嫌：首先，部分资产收购价格是否合理难以判断；其次，部分资产收购价格过高；最后，部分资产没有必要收购。以下为孙旭东针对此次收购发布的报告内容——部分资产收购价格是否合理难以判断中国神华此次拟收购的是包头矿业有限责任公司(以下简称包头矿业)所拥有的主要经营性资产和相关负债以及神华宝日希勒能源有限公司等9家企业的股权，交易价格为87.02亿元，其中包头矿业交易价格为30.69亿元。中国神华公布的会议资料附有所收购资产的资产评估报告，然而从报告中我们难以判断包头矿业和其他一些企业的收购价格是否合理，原因是一些关键信息没有批露。以包头矿业为例，资产评估师采用了成本法和收益法两种方法对其价值进行评估，并最终采用了成本法的评估结果。然而，对于增值最多的资产项目——采矿权，评估报告却没有披露细节，只是简单地说：“本评估报告根据北京中企华资产评估有限责任公司出具的矿权报告(中企华评报字[2010]第555-01-1号、中企华评报字[2010]第555-01-2号、中企华评报字[2010]第555-01-3号)结论进行汇总，所涉及的矿权数量为3宗。其实，中国神华披露的这份资产评估报告就是中企华报字[2010]第555-01号，那么，为什么不把3份采矿权评估报告一同披露呢？采用两种方法对包头矿业评估的价值相差无几(成本法为30.69亿元，收益法为29.66亿元)，可惜的是，收益法也未披露关键信息——折现率以及对未来现金流的预测。为此，专业投资者甚至要对这两项因素进行敏感性分析。相比之下，中国神华披露的对神华财务有限公司(以下简称财务公司)的评估信息就充实多了。例如，对折现率的披露：折现率由无风险报酬率、风险报酬率构成，其中无风险报酬率取银行间国债市场10年期到期收益率，风险报酬率根据评估对象具体情况按照成熟股票市场的基本补偿额与国家违约补偿额之和计算，同时考虑相关行业及企业各种风险等因素，因此本次评估折现率取值为12.27%。再如，对未来经营情况的预测：预计2011年吸收存款规模增长率为51.90%、2012为8.33%、2013年为7.69%、2014年为7.14%、2014年以后吸收存款规模将保持2014年水平。笔者对评估师预计财务公司2011年存款规模增长幅度之大有些疑惑，但其预计2014年以后吸收存款规模再无增长显然是保守的。其实，就算财务公司2011年业务规模不增长，按历史业绩计算其市盈率也不高——财务公司2007-2009年的净利润分别为2.41、2075和2.68亿元，以20.35亿元的评估值和2009年净利润计算，市盈率只有7.59倍。与财务公司相比，包头矿业的历史业绩不够稳定——据评估报告，2007-2009年的净利润分别为835、7609和2279万元，奇怪的是，根据更早前披露的《中国神华能源股份有限公司收购资产暨关联交易公告》(以下简称关联交易公告)中“关联方介绍”部分，包头矿业2009年净利润竟然只有164万元。此外，包头矿业大部分价值在于还处于建设阶段的李家壕矿。因此，中国神华只有对包头矿业未来预测的信息进行全面、详细地披露才能令投资者心安，至少要比对财务公司的披露更全面、更详细，而事实却恰恰相反。
部分资产收购价格过高中国神华此次拟收购的资产中包括(神华)北京遥感勘察有限责任公司(以下简称北遥公司)100%的股权。对北遥公司，评估师采用资产基础法
和收益法评估的价值分别为2376和1649万元，并最终采用了资产基础法的评估结果。对此，报告中有这样的解释：由于该公司主要从事资源勘探工作，近年来收入及利润的波动较大，2007-2009年净利润分别为-1086.28万元、213.52万元、-534.44万元，基于该公司业务的不确定性及波动性较大的特点，评估人员认为本次评估采取资产基础法评估结果更为合理，即故本次评估结论为该公司的股东全部权益评估值为2376.22万元。据关联交易公告，北遥公司2010年9月30日的净资产是-558.77万元，换言之，已经资不抵债了。这是因为北遥公司2010年1-9月亏损高达2264.13万元。对于盈利能力如此之差的一家公司，中国神华以2376万元进行收购，价格实在是太高了。对于这样一家公司，评估师是如何用收益法评估出1649万元的价值的？评估报告没有披露任何关键的细节。